隨著三類股東（私募契約型基金、公募和券商專戶、信托計劃）和200人股東等存量問題和歷史遺留問題的解決，新三板市場將會出現(xiàn)部分預期賺錢效應，新三板市場監(jiān)管部門將有足夠的時間來解決新三板的增量問題，包括以優(yōu)化分層為核心、完善差異化配套制度為依托的分層管理辦法（詳見《關于優(yōu)化分層、完善差異化配套制度的建議》）。差異化配套制度主要包括完善做市商制度、降低投資者門檻和公募基金入市等。其中公募基金入市應該成為今后監(jiān)管部門的一項重要工作，一方面公募基金作為降低投資者門檻的一個替代手段，作為我國普惠金融最重要的載體，將為新三板市場帶來增量資金；另一方面，公募基金作為我國資本市場最重要、最專業(yè)的機構投資者，應該允許進入我國最大的資本市場——新三板市場。公募基金入市存在哪些障礙和問題，筆者試著作一些分析，供參考。

一、法律適用問題

基金法規(guī)定：“基金財產應當用于下列投資： （一）上市交易的股票、債券； （二）國務院證券監(jiān)督管理機構規(guī)定的其他證券及其衍生品種。”

全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)（俗稱“新三板”）公司為非上市公眾公司，新三板公司股票應屬于“其他證券及其衍生品種”。

由于全國股轉系統(tǒng)屬于國務院批準的全國證券交易場所，因此對于法律適用問題，證監(jiān)會可制定《公募證券投資基金投資掛牌證券的指引》明確新三板公司股票屬于“國務院證券監(jiān)督管理機構規(guī)定的其他證券及其衍生品種”。

資管新規(guī)也為公募基金入市開了一個口子：“公募產品主要投資標準化債權類資產以及上市交易的股票，除法律法規(guī)和金融管理部門另有規(guī)定外，不得投資未上市企業(yè)股權。”這也是為什么6月25日五部門發(fā)文明確提出：“推動公募基金等機構投資者進入新三板。”因此，公募基金入市已經沒有法律障礙，只待監(jiān)管部門推出細則和操作指引。

二、投資標的以及投資者門檻

1、為了更好的控制市場風險，建議投資標的只限定于新三板創(chuàng)新層做市股票或者股東人數超過200人、社會公眾股超過25%的新三板基礎層做市股票。

2、為了防止風險外溢，建議提高普通投資者投資新三板公募基金的門檻，可參考分級基金等特殊基金的做法，投資者投資于新三板公募基金的最低門檻可設置為5萬元。

三、新三板股票估值問題

建議中國證券投資基金業(yè)協(xié)會牽頭組建新三板證券估值小組，出臺相應的估值原則和具體方法。

在新三板市場出臺大宗交易市場之后，對于新三板創(chuàng)新層做市股票或者股東人數超過200人、社會公眾股超過25%的新三板基礎層做市股票，其收盤價可以作為估值的依據。如果創(chuàng)新層股票調整為基礎層后，基金管理人應該對該股票進行重新估值。

四、基金投資和運作

在基金投資和運作上，筆者有以下建議：

1、基金運作方式：在前期階段我們建議運作方式參照獨角獸基金，采用完全封閉運作，即封閉式基金，但份額在滬深交易所上市，既保證了基金公司的穩(wěn)定運作，又解決了持有人的流動性問題。在我國基金業(yè)發(fā)展的初期，不少公募基金都是設計成封閉式基金，新三板基金產品作為一個新產品，可以從封閉式基金開始試點。

2、基金投資：前期可允許基金公司設計跨市場產品，即該基金既可投資新三板市場，也可投資A股市場。在流動性和收益性中保持一定的平衡。

3、風控指標：建議結合新三板市場的特點，允許新三板公募基金持有一家新三板公司發(fā)行的證券，其市值不得超過基金資產凈值的百分之二十；同一家基金公司管理的全部基金持有一家新三板公司發(fā)行的證券，不得超過該證券的百分之二十。

4、基金募集最低規(guī)模：建議結合新三板市場的特點，規(guī)定新三板公募基金成立的最低規(guī)模為5000萬元；基金份額持有人的人數不少于一百人。

五、試點

由于新三板市場是一個新市場，是一個介于PE股權市場和A股之間的市場，監(jiān)管部門一直在調研公募基金入市的問題，非常謹慎，擔心新三板流動性問題，筆者認為監(jiān)管部門大可不必固步自封、刻舟求劍，新三板市場是一個發(fā)展的市場，應該讓市場參與者來決定是否參與這個市場？而不是監(jiān)管部門從自己的角度關閉公募基金入市的口子。流動性不是靜態(tài)的概念，而是動態(tài)的概念，如果哪天宣布長線資金入市，新三板的流動性就會起來。通過公募基金等機構投資者不斷發(fā)行長期封閉式基金，布局新三板創(chuàng)新層中的未來獨角獸。我們不能因為流動性問題而不敢放開公募基金入市，而是因為要推動公募基金價值投資、長期投資；我們不是希望公募基金等長線資金來接盤新三板市場，而是為公募基金等長線資金尋找到更多的成長型、創(chuàng)造型、科技型的潛在獨角獸。為了摸索前進、積累經驗，建議前期可選擇具有私募背景的公募機構或者新三板專戶規(guī)模較大的公募機構來參與公募入市的試點。中科沃土基金作為新三板市場重要的建設者，愿意參與公募基金投資新三板市場的試點工作。

六、推進方案

為保證順利推進公募基金入市，股轉系統(tǒng)可利用前天五部門發(fā)文的契機，邀請證監(jiān)會機構部、非公部、基金業(yè)協(xié)會以及部分對公募入市有意愿的公募機構座談，了解公募基金入市的障礙和解決辦法；之后推動證監(jiān)會發(fā)布《公募證券投資基金投資掛牌證券的指引》征求意見稿，面向全社會征詢意見。